BÀI 18 - Tiếp cận thị trường OTC

Vì
nhiều nguyên do khác nhau, từ điều kiện tiếp cận cho đến các cơ hội
tiếp nhận thông tin, nên hiểu biết của chúng ta về TTCK còn thiếu một
cái nhìn toàn cục và hệ thống. Thật ra, TTCK là chuyên ngành có quá
trình hiện thực với một hoàn cảnh rộng và sâu. Việc hiểu rõ toàn cảnh
giúp ta khái niệm vấn đề dễ dàng hơn. Từ đó, khi có cơ hội tìm hiểu
chuyên sâu hoặc tiếp nhận thông tin mới, sự theo dõi, liên lạc sẽ được
"bôi trơn" bằng độ nhạy cảm, nhất là về cơ chế vận hành.

4 thị trường giao dịch chứng khoán

Khái niệm "thị trường" là để một không gian giao dịch hay một hệ thống
giao dịch, theo đó nó làm "hạ tầng" cho việc mua bán CK diễn ra. Tuy
vậy, việc mua bán trong TTCK chỉ là động tác thấy được kết thúc một
hành vi. Tất cả giao dịch CK đều có sự tham gia của dân chúng, các công
ty, tổ chức và Chính phủ, được diễn ra tại một trong bốn thị trường sau.

1. Thị trường sàn giao dịch:
Thị trường sàn giao dịch (exchange market) là một thị trường được tổ
chức tập trung, có địa điểm giao dịch cố định. CK được mua bán là loại
đã được niêm yết tại sở giao dịch, việc mua bán được thực hiện theo
phương thức đấu giá hai chiều (từ hai phía), giữa đại diện (môi giới)
người mua và đại diện người bán. Cơ chế thị trường này được minh hoạ và
chúng ta đã được biết đến khá nhiều khi tìm hiểu về các sở giao dịch,
đặc biệt là NYSE (Sở giao dịch chứng khoán New York).

2. Thị trường phi tập trung:
Thị trường phi tập trung (over-the-counter - OTC market) là thị trường
được tổ chức không dựa vào một mặt bằng giao dịch cố định như thị
trường sàn giao dịch, mà dựa vào một hệ thống vận hành theo cơ chế chào
giá cạnh tranh và thương lượng, giữa các công ty CK với nhau, thông qua
một sự trợ giúp quyết định nhiều đến hiệu quả hoạt động, đó là phương
tiện thông tin. Tại Mỹ, thị trường OTC là định chế của một thị trường
liên công ty CK (interdealer market), trong đó hệ thống máy tính và
điện thoại kết nối khoảng 600 nhà kinh doanh CK toàn quốc với nhau,
giúp họ dễ dàng làm ăn với nhau và cho khách hàng của họ (các nhà đầu
tư). Có hơn 15.000 loại CK khác nhau được đăng ký giao dịch trên thị
trường OTC của Hoa Kỳ. Trong khi đó cộng hết số lượng CK niêm yết tại 6
sở giao dịch của nước này thì cũng chỉ có trên dưới 4.500 loại CK.

3. Thị trường thứ ba: Thị
trường thứ ba (third market - OTC-listed) là thị trường giao dịch các
CK đã niêm yết tại sở giao dịch nhưng theo cơ chế OTC. Thị trường này
được lập ra do yêu cầu của các nhà đầu tư là tổ chức cần mua bán với số
lượng lớn, có thể gọi là "mua sỉ" CK niêm yết (exchange-listed), thông
qua thương lượng. Các thương vụ được thu xếp bởi các công ty CK là nhà
tạo giá của thị trường OTC, các công ty này phải đăng ký và được phép
mua bán lô lớn CK niêm yết. Thông thường thì tất cả các CK niêm yết đều
có thể được mua bán theo phương thức này, nhưng luôn luôn bị ràng buộc
phải thông tin công khai trên hệ thống thông tin chính thức trong thời
gian rất ngắn, ở Mỹ là trong vòng 90 giây sau khi thực hiện.

4. Thị trường thứ tư:
Để tạo thuận lợi cho các tổ chức tài chính chuyên nghiệp có điều kiện
trực tiếp mua bán CK cho tổ chức của mình, các thị trường lớn có lập ra
một mạng giao dịch nội bộ gọi là "instinet" phục vụ cho việc giao dịch
các khối lượng lớn CK giữa họ với nhau. Cả loại CK niêm yết trên sàn
hoặc loại mua bán OTC đều có thể đem ra giao dịch. Các tổ chức tham gia
vào mạng này thường là các ngân hàng, các quỹ hỗ tương đầu tư, các đại
diện quản lý quỹ hưu trí, và nhiều tổ chức khác tuỳ theo quy định... vì
họ liên hệ với nhau trực tiếp mua bán qua lại nên không cần đến các nhà
môi giới. Tuy nhiên, bản thân hệ thống instinet sẽ đăng ký với UBCKNN
để được đóng vai trò như một công ty môi giới và kinh doanh CK (Broker
- Dealer). Các điều kiện về mua bán, xác nhận và thông tin sẽ được quy
định cụ thể bởi luật lệ CK và công ty CK đóng vai trò điều phối này.

Để không lẫn lộn và dễ phân biệt khi ta quan tâm về một loại thị
trường, cần xác định cho rõ một số điểm quan trọng làm căn bản nhận
dạng.

Thị trường niêm yết tập trung

Vị trí: thị trường niêm yết (listed market /exchange market) là thị
trường có vị trí tập trung, cụ thể là sàn giao dịch với các phương tiện
về mặt bằng và trang bị nhất định.

Cơ chế giá cả: thị trường
niêm yết hoạt động trên cơ sở đấu giá từ hai phía (double-auction). Các
môi giới sàn giao dịch cùng nhau trả giá cạnh tranh và sẽ thực hiện
giao dịch khi được giá thoả đáng nhất cho khách hàng đầu tư. Động lực
chuyển hướng giá : khi nhà môi giới đại diện cho khách hàng thực hiện
một giao dịch mua chứng khoán ở một giá chào bán (offer) cao hơn giá
thực hiện trước đó, thì giá thị trường sẽ chuyển lên; trường hợp thực
hiện giao dịch bán chứng khoán cho khách hàng, nếu môi giới chấp nhận
bán với một giá rao mua (bid) thấp hơn giá thực hiện trước đó, thì giá
thị trường sẽ đi xuống.

Vai trò chủ đạo thị trường: đối với
sàn giao dịch đó là các chuyên gia trên sàn, họ chịu trách nhiệm phải
duy trì thị trường ổn định và phải liên tục chào giá các chứng khoán mà
họ đảm nhận. Khi có sự mất cân đối về cung và cầu đối với một loại
chứng khoán họ sẽ liệu cách mà can thiệp, bằng cách đứng ra mua bán cho
chính tài khoản của họ trong chừng mực để hoặc là bình ổn hoặc là giữ
cho thị trường luôn có mua bán.

Giao dịch bên ngoài thị
trường chính: theo quy luật, các nhà kinh doanh chứng khoán không được
mua trữ riêng cho mình, hoặc kinh doanh như tư cách chủ nhân
(principal) đối với các chứng khoán đã được niêm yết, ngoại trừ khi họ
đã tham gia vào cơ chế giao dịch của thị trường thứ 3 (thị trường mua
bán lượng lớn các chứng khoán niêm yết theo cơ chế giao dịch OTC) . Tất
cả lệnh mua bán của khách đầu tư sẽ được các nhà môi giới (công ty
chứng khoán) thu xếp chuyển đến sàn giao dịch thực hiện,và tuỳ theo
dịch vụ phục vụ cho khách, các nhà môi giới sẽ thu một khoản hoa hồng.

Cơ bản về Thị trường phi tập trung (OTC)

Đúng như tên gọi, thị trường phi tập trung OTC không có một không gian
giao dịch tập trung. Thị trường này được các công ty chứng khoán cùng
nhau duy trì trên phạm vi cả một quốc gia hay lãnh thổ. Việc giao dịch
và thông tin được dựa vào hệ thống điện thoại và internet với sự trợ
giúp của các thiết bị đầu cuối.

Cơ chế giá cả: thị trường
OTC vận động nhờ một cơ chế tạo giá và duy trì hoạt động gọi là "mạng
lưới liên công ty" (interdealer network). Các nhà tạo giá trong tổ chức
sẽ cạnh tranh giữa họ với nhau, liên tục đưa ra giá rao mua (bid) và
giá chào bán (ask). Giá thị trường được tham khảo từ mạng lưới này,
giao dịch sẽ được gút lại bằng thương lượng, nên người ta còn gọi đây
là "thị trường thương lượng" (negociated market).

Động lực
chuyển hướng giá: một khi có nhà tạo giá nào đó muốn khuyến khích người
đầu tư bán ra thì họ sẽ đưa ra (quote) giá rao mua (bid) cao hơn. Điều
này lôi kéo các nhà tạo giá khác bám theo nhịp độ, và làm cho giá cả
chứng khoán tăng lên. Ngược lại khi họ muốn hấp dẫn người mua mua vào,
họ sẽ giảm giá chào bán (ask) và khi xu thế này lan qua các nhà tạo giá
khác sẽ làm cho giá cả giảm xuống.

Vai trò chủ đạo thị
trường: các nhà tạo giá (Market makers) là những người đưa ra giá rao
mua và chào bán cho thị trường. Giá tốt nhất từ đó khách đầu tư có thể
mua (best ask) và giá tốt nhất mà họ có thể bán (best bid) được chọn
lọc tối ưu trong một tập hợp chào giá trên hệ thống chung, gọi là giá
thị trường nội bộ (inside market). Giá này được xác định chi từng loại
chứng khoán OTC. Các công ty chứng khoán muốn tạo giá cho một chứng
khoán OTC nào đó sẽ được tổ chức chủ quản (ở Mỹ là NASD) yêu cầu duy
trì một lượng vốn tối thiểu.

Giao dịch bên ngoài thị trường
chính: không giống như trong thị trường tập trung, nhiều công ty kinh
doanh chứng khoán có thể duy trì lượng chứng khoán OTC tồn kho riêng
cho mình chứ không cần phải đăng ký làm nhà tạo giá mới được. Hoặc họ
cũng có thể sẵn sàng ở tư thế để mua hay bán chứng khoán OTC cho chính
tài khoản của họ bất cứ lúc nào (gọi là position trading). Các công ty
chứng khoán hoạt động trong thị trường OTC này có thể tuỳ ý chọn cách
để thực hiện lệnh cho khách hàng của mình, giao dịch tự doanh bằng tài
khoản công ty, hoặc giao dịch môi giới hưởng hoa hồng bằng cách chỉ thu
xếp mua bán cho tài khoản của khách hàng.

Đặc điểm nhận dạng và cơ sở vận hành

Thị trường OTC ( Over-the- Counter) cho phép các công ty CK thương
lượng và giao dịch trực tiếp với nhau. Thuật ngữ "over the counter" có
nghĩa là "qua quầy" theo cách diễn đạt nguyên thuỷ. Ngày nay, nhờ sự
phát triển của kỹ thuật truyền thông và vi xử lý thị trường OTC hiện
đại đã thoát ly xa khỏi các quầy và hoạt động theo một cơ chế được tổ
chức với sự trợ giúp về kỹ thuật điện tử rất tinh vi, có khả năng kết
nối trên quy mô rộng lớn giữa các nhà môi giới và kinh doanh CK với
nhau.
Sự khác biệt cơ bản giữa thị trường OTC và thị trường sàn giao dịch có thể ghi nhận như sau:

OTC	Sàn
Địa điểm kinh doanh phân tán. Điều hành (thường là) do hiệp hội kinh doanh chứng khoán. Gút giá bằng thương lượng.	Địa điểm kinh doanh tập trung. Điều hành bởi sở giao dịch. Gút giá bằng đấu giá hai chiều.

Thị trường OTC là nơi ít kén CK giao dịch hơn thị trường sàn giao dịch.
Tuy nhiên, CK giao dịch vẫn phải là loại đáp ứng các chuẩn mực và được
phép giao dịch đại chúng. Đặc biệt, đây là thị trường đảm nhận vai trò
bán ra các CK phát hành mới (new issues), kể cả chứng chỉ của các quỹ
hỗ tương đầu tư (qũy mở - mutual - các quỹ hỗ tương đầu tư chỉ bán sơ
cấp trong thị trường này, chứ không có mua bán thứ cấp, bởi vì các
chứng chỉ đó chỉ có thể được các quỹ này mua lại theo một cơ chế riêng.

Như ta biết, CK phát hành môi giới là loại do công ty chào
bán ban đầu (giao dịch sơ cấp) để huy động vốn. Dù có thể việc mua đi
bán lại (hoạt động thứ cấp) ngay lập tức, thì về nguyên tắc, các CK
phát hành như vậy xem như được trao từ tay của chủ thể phát hành, thông
qua các công ty CK bảo lãnh, đến tay người đầu tư. Đặc điểm này tồn tại
cho đến khi đợt phát hành hoàn tất (thường là 90 ngày). Quá trình chào
bán sơ cấp được dựa vào một giá tham khảo ban đầu (gọi là giá IPO -
initial public offering price) và thường được thực hiện bán theo một
kết quả chào đón (đặt mua) của các nhà đầu tư. Do đó mà cơ chế đấu giá
hai chiều (double auction), giữa đại diện hai nhà đầu tư với nhau như
trên sàn giao dịch, không thể áp dụng được đối với trường hợp phát hành
lần đầu ra công chúng.

Tại thị trường sàn giao dịch, giá thị
trường được xác lập dựa trên kết quả đấu giá của môi giới mua và môi
giới bán, với sự can thiệp điều hoà, nếu cần, của các chuyên gia. Còn ở
thị trường OTC, giá thị trường cho bởi kết quả rao mua - chào bán cạnh
tranh (bid - offer hay ask) liên tục giữa các nhà tạo giá. Các báo giá
(quotations) đó được đưa vào và thể hiện trên hệ thống làm bật ra giá
tốt nhất cho thị trường

Việc thương lượng để có giá tốt nhất
do các công ty CK, các nhà tạo giá (market maker) thực hiện, họ có thể
mặc cả với nhau trong một giao dịch. Mỗi thương vụ được đưa ra khảo giá
giữa nhiều nhà tạo giá khác nhau để tìm giá tốt nhất (giá thu vào cao
hay thấp). Việc thông tin có thể bằng điện thoại, khi một công ty nhận
được lệnh mua hay bán của khách hàng, họ sẽ gọi đến các nhà tạo giá đảm
nhận loại CK đó để thương lượng giá giao dịch cho khách. Kết quả mua
bán cũng được quy định bắt buộc phải thông tin.

Mua bán trên thị trường OTC

Thị trường sàn giao dịch có thuận lợi cơ bản là thông tin về giá cả và
CK đã có một nề nếp phổ biến trên nhiều phương tiện, tạo dễ dàng khi
cần truy cập. Điều này lại chẳng dễ dàng chút nào đối với các giao dịch
trên thị trường OTC.

Đây là vấn đề lớn và chỉ hoá giải được
bằng chính khả năng tổ chức và quán xuyến, thậm chí bằng tất cả uy tín
của tổ chức chủ quản điều hành (ở Mỹ là NASD). Kế đến phải cần sự trợ
giúp hiệu quả của các thành tựu về thông tin với các phương tiện trang
bị càng hiện đại càng tốt. Thị trường OTC, do vậy sẽ cho hiệu quả hoạt
động tuỳ thuộc vào khả năng tổ chức và đóng góp của hệ thống thông tin.
Đối với người đầu tư, việc giao dịch cũng gần giống như ở thị trường
sàn giao dịch.

Lệnh mua bán của người đầu tư được các đại diện
hợp pháp (môi giới) của công ty chứng khoán tiếp nhận. Tất nhiên đó là
các lệnh mua bán các loại chứng khoán giao dịch trong thị trường phi
tập trung. Lệnh đó được chuyển đến bộ phận kinh doanh của công ty chứng
khoán. Nếu là một lệnh mua chẳng hạn, thì bộ phận chuyên trách mua bán
sẽ liên hệ với một số nhà tạo giá (các dealers) để thu xếp giao dịch
(mua chứng khoán) cho khách hàng với giá chào bán (offer) thấp nhất.

Công ty chứng khoán có thể thực hiện lệnh cho khách hàng theo các hình thức sau:

Họ có thể thu xếp để hưởng huê hồng, tương tự như giao dịch chứng khoán
niêm yết trên sàn, trường hợp này họ mua cho tài khoản của khách.

Họ cũng có thể mua vào tài khoản của họ, kê giá lên, rồi bán lại cho
khách hàng, theo căn bản tự doanh nếu công ty có chức năng tự doanh.

Hoặc công ty có sẵn chứng khoán tồn kho và muốn bán ra, thì trường hợp
này được xem là bán "có kê giá", chứ không được nói là thu xếp "ăn huê
hồng". Khoản kê giá được quy định rõ ràng và chặt chẽ, đó là chênh lệch
giữa giá thực (net price) mà khách đầu tư phải trả so với giá thị
trường nội bộ tại thời điểm được các nhà tạo giá nêu ra liên tục trong
hệ thống báo giá (gọi là interdealer offering price - ta sẽ tìm hiểu
sau).

Các công ty chứng khoán không được vừa ăn kê giá vừa
hưởng huê hồng. Luật lệ cũng không cho phép các công ty kinh doanh
chứng khoán (dealers) kinh doanh (tự doanh) các loại chứng khoán đã
niêm yết (listed) trên sàn giao dịch. Ngoại trừ có quy định khác về
việc giao dịch với khối lượng lớn giữa các tổ chức (trong thị trường
thứ ba - third market/thị trường mua bán chứng khoán đã niêm yết theo
cơ chế OTC).

Về các thủ tục chi phối việc mua bán, giao nhận
hàng và tiền... cũng được áp dụng thống nhất (giống như cho sở giao
dịch) theo luật lệ về CK và TTCK.

Về hàng hoá,CK mua bán trong
thị trường OTC, như đã nói, là loại "hàng hiệu" phải qua đăng ký (đặc
biệt đối với loại được giao dịch trên hệ thống Nasdaq) với các chuẩn
mực nhất định chứ không phải là bất kỳ loại nào.

Mỗi cuối ngày
giao dịch, các nhà tạo giá trong thị trường OTC sẽ gửi các giá rao mua
chào bán liên công ty (interdealer quotations) của mình lên cơ quan
tổng hợp giá thị trường quốc gia để nơi đây phổ biến thành ấn bản. ở
Mỹ, các ấn bản như vậy được in trên các giấy màu hồng, nên được gọi là
những trang hồng (pink sheets), có các đặc điểm đáng lưu ý như sau:

Chào giá này phục vụ riêng cho các chứng khoán OTC.

Giá cả được nêu chưa hẳn là giá giao dịch thật sự để thực hiện cho khách hàng.

Giá nêu này có giá trị giữa các công ty kinh doanh CK thôi (gọi là giá
cả liên công ty - interdealer - có nghĩa chưa phải là giá thực hiện cho
người đầu tư lẻ.

Giá nêu này nói chung thường là tuỳ thuộc, không chắc chắn.

Đối với các CK trên hệ thống giao dịch Nasdaq được ký hiệu riêng (ngay sau tên chứng khoán), vì nó có cơ chế đặc biệt hơn.

Ký hiệu "M" đi trước tên chứng khoán có nghĩa là "marginable" (chứng
khoán có thể mua bán bằng tài khoản bảo chứng - Do ngân hàng liên bang
quy định).

Lý do chính để lưu hành các "pink sheets" này là
vì, ở Mỹ, phần lớn các chứng khoán OTC không đủ điều kiện giao dịch
trên hệ thống Nasdaq. Đồng thời, giá cả của các CK đó cũng không thể
tìm thấy trên chuyên trang tài chính của các báo. Do đó các "pink
sheets" trở thành một nhu cầu không thể thiếu trong thị trường OTC để
người quan tâm tham khảo.

Mặc dù việc nêu giá trên các trang
thông tin như vậy mang ý nghĩa tham khảo, các nhà tạo giá cung cấp các
số liệu đó mặc nhận rằng giá nêu là chắc chắn cho 100 cổ phần sẵn sàng
để mua, để bán. Các "pink sheets" này ghi tất cả các giá CKgiao dịch
trên thị trường OTC của ngày giao dịch hôm trước (chậm hơn một ngày).
Tương tự, Cơ quan tổng hợp giá toàn quốc (National Quotation Bureau)
cũng công bố thông tin về giá trái phiếu công ty trên các trang màu
vàng (yellow sheets).

Do đặc tính lịch sử, sự tiến hoá của thị
trường và phương tiện truyền thông hiện đại, ngày này các chứng khoán
OTC không hẳn là loại "không đủ tiêu chuẩn niêm yết" theo như cách đánh
giá đã lâu và từng thành nếp suy nghĩ trong quá khứ. Rất nhiều công ty
lớn nổi lên từ hơn một thập niên trở lại đây vẫn thích duy trì giao
dịch CK của họ trên thị trường này. Đặc biệt hầu hết các công ty phát
triển trong nền kinh tế mới (kinh tế tri thức) đều có cổ phiếu giao
dịch ở thị trường OTC, cụ thể hơn là trong thị trường qua mạng Nasdaq
mà ta thường nghe hay đọc thấy.